作者/星空下的锅包肉
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编辑/菠菜的星空
排版/星空下的胡萝卜
近两年，在国家政策支持下，工业机器人高速发展。2022年，我国工业机器人产量已首次突破40万套。
来源：同花顺iFinD
工业机器人背后，有三大核心零部件：减速器、控制器和伺服系统。三者合计占工业机器人总成本60%，其中减速器约占30%，堪称重中之重。
减速器赛道上，国内企业双环传动（002472）、绿的谐波（688017）分别稳坐RV减速器、谐波减速器头把交椅。如今工业机器人市场景气，双环传动和绿的谐波自然也成了资本市场关注的焦点。截至6月19日，绿的谐波已被二级市场给到了267.61倍的PE。
那么，减速器赛道是否真有这么高的增长预期？双环传动和绿的谐波，究竟谁有更强的生命力？
一、市场规模小，国际竞争大
按照控制精度划分，减速器可分为一般传动减速器和精密减速器。其中，精密减速器控制精度更高，可应用于机器人、数控机床等高端领域。
而谐波减速器（绿的谐波）、RV减速器（双环传动），正是目前被广泛使用的两种精密减速器。理想情况下，随着工业机器人产量增加，谐波/RV减速器的市场需求也将随之增长。
不过，对绿的谐波和双环传动而言，想要在减速器领域做大做强，恐怕也没那么容易。
1►市场规模小
首先，虽然顶着高端智能制造的头衔，但精密减速器却是个很小的市场。
根据高工机器人产业研究所数据显示，2021年，绿的谐波、双环传动在各自赛道市占率分别为24.72%、15.08%。
而2021年，绿的谐波的谐波减速器及金属件营收4.16亿。双环传动未公开2021年减速器收入数据，但参考2022年的1.77亿，推测2021年应该不会超过这个数。
来源：同花顺iFinD-双环传动互动问答平台
那么结合以上两组数据，倒推计算谐波减速器、RV减速器的市场规模，大约只有16.83亿、11.74亿（出厂价口径。由于不知道市占率统计口径，所以这个数据仅作参考，但至少可以看出，这个市场绝对不大）。
夸张吗？爆炒的精密减速器，国内市场规模竟然只有十几亿。
2►国际竞争大
其次，在这个小市场中，国内企业还要承受国外企业的碾压式竞争。
如前图所示，绿的谐波和双环传动虽在国内领先，但市占率排名均列第二。谐波减速器龙头是哈默纳科，2021年市占率约达35.5%。RV减速器龙头是纳博特斯克，2021年市占率约达51.77%，独占国内半壁江山。
二、未见收入增长，已见利润下降
当然，如果换个角度想，以上劣势也能翻译成优势。比如，市场小，或许增长空间大。国外企业市占率高，或许国产替代空间大。
资本市场一向擅长炒预期。但是，画的饼能不能兑现，还得看数据。
1►市场需求承压
从市场增长的角度来看，2021年，工业机器人产量确实增长明显。但是2022年，3C 电子产品、半导体行业等市场需求较为低迷，固定资产投资放缓，导致工业机器人需求承压。
根据国家统计局数据，2022 年我国工业机器人产量为 44.3 万套，较去年同期下降 4.8%，市场已显疲态。
来源：绿的谐波2022年年报
对应到公司层面，2021年收入翻番的绿的谐波，2022年营收仅同比增长了0.54%。2023年一季度继续走弱，营收增速已由正转负，同比下降5.68%（由于双环传动的精密减速器业务主要由环动科技负责，而其财报中并未单独披露环动科技业绩，所以这里主要看绿的谐波的数据）。
而与收入下降形成鲜明对比的是，绿的谐波存货规模明显增加。2023年一季度，绿的谐波存货已增至459.18天，相较于2021年中的250天，近乎翻倍。
来源：同花顺-绿的谐波
存货的积压，某种程度上也说明了销路的不畅。所以当前的小市场，到底有多大的增长性？
2►国内玩家增加
从国产替代的角度来看，近两年，国外龙头市场份额逐渐被压缩，国产份额确实有增长趋势。
但仔细看2021-2022年的份额对比，在国产整体蛋糕变大的同时，绿的谐波和双环传动的市场份额，却并没有明显增长。
2021-2022年中国工业机器人用谐波减速器市场占比情况（单位：%）
2021-2022年中国工业机器人用RV减速器市场占比情况（单位：%）
这就说明，纵然精密减速器有国产替代趋势，但国内玩家的竞争也在增加。
现如今，就连贴着RV减速器标签的双环传动，都在布局谐波减速器。且不说新增份额，究竟花落谁家，单看竞争之下，企业利润也必然承压。
在巅峰的2021年，绿的谐波综合毛利率曾高达52.52%，而到2022年，已降至48.69%。2023年一季度，继续下降至44.35%。
2023年一季度，绿的谐波实现净利润2464.99万，已同比下降32.47%。
来源：同花顺-绿的谐波
目前，看不到双环传动单独的减速器业绩，但透过绿的谐波来看，恐怕二者处境不相上下。
三、预期不能兑现，画饼不能充饥
二级市场上，2022年营收68.38亿的双环传动，市值252.99亿。而收入只有4.16亿的绿的谐波，市值却高达263.87亿（数据截至6月19日）。
这背后的一个重要原因是，双环传动主营精密齿轮业务，精密减速器仅占收入很小一部分（约2.59%，本文主要对比分析减速器业务）。而绿的谐波主营谐波减速器，其谐波减速器及金属件营收占比高达93.43%。
这样的市值差异，恰恰说明了资本市场对于精密减速器给予了很高的预期。
但是，从数据来看，无论是谐波减速器还是RV减速器，市场规模都不大，且海外龙头都持续领先。更关键的是，增量市场远没有想象的可观。而且国产替代浪潮下，各路玩家各显神通。还未见收入增长，却已见利润下降。
这年头，只要沾边智能制造，似乎都有无限想象空间。但若空有预期，画饼不能充饥。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。
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